Qu’est-ce qu’un appel de fonds ?
Une clause de remboursement intégral est un type de clause d’appel sur une obligation permettant à l’émetteur de rembourser la dette restante par anticipation. L’émetteur doit généralement effectuer un paiement forfaitaire à l’investisseur. Le paiement est dérivé d’une formule basée sur la valeur actuelle nette (VAN) des paiements de coupons prévus précédemment et du principal que l’investisseur aurait reçu.
Key Takeaways
- Une clause de call make-whole est un type de clause de call sur une obligation permettant à l’émetteur de rembourser la dette restante par anticipation.
- Le paiement est dérivé d’une formule basée sur la valeur actuelle nette (VAN) des paiements de coupon prévus précédemment et du principal que l’investisseur aurait reçu.
- Les investisseurs ne s’attendent généralement pas à devoir utiliser ce type de disposition d’appel, et les appels de type make-whole sont rarement exercés.
- Les appels de type make-whole sont meilleurs pour les investisseurs que les dispositions d’appel standard.
Make-Whole Call
Comprendre les Make-Whole Calls
Les dispositions de make-whole call sont définies dans l’acte de fiducie d’une obligation. Ces dispositions ont commencé à être incluses dans les actes de fiducie des obligations dans les années 1990. Les émetteurs ne s’attendent généralement pas à devoir utiliser ce type de disposition d’appel, et les appels de fonds sont rarement exercés. Cependant, l’émetteur peut décider d’utiliser sa clause de remboursement intégral sur une obligation. Alors, les investisseurs seront indemnisés, ou rendus entiers, pour les paiements restants et le principal de l’obligation comme indiqué dans l’acte de fiducie de l’obligation.
Dans un appel make-whole, l’investisseur reçoit un paiement unique pour la VAN de tous les flux de trésorerie futurs de l’obligation. Cela inclut généralement les paiements de coupons restants associés à l’obligation en vertu de la disposition du make-whole call. Il comprend également le paiement du principal de la valeur nominale de l’obligation. Un paiement forfaitaire versé à un investisseur dans le cadre d’une clause de rachat intégral est égal à la VAN de tous ces paiements futurs. Les paiements ont été convenus dans la clause de remboursement intégral de l’acte de fiducie. La VAN est calculée sur la base du taux d’actualisation du marché.
Les calls make-whole sont généralement exercés lorsque les taux d’intérêt ont diminué. Par conséquent, le taux d’actualisation pour le calcul de la VAN est susceptible d’être inférieur au taux initial lorsque l’obligation a été offerte. Cela profite à l’investisseur. Un taux d’actualisation de la VAN plus faible peut rendre les paiements de remboursement intégral légèrement plus coûteux pour l’émetteur. Le coût d’un appel make-whole peut souvent être élevé, de sorte que de telles dispositions sont rarement invoquées.
Les obligations sont moins susceptibles d’être appelées dans un environnement de taux d’intérêt stable. Les dispositions d’appel étaient plus problématiques lorsque les taux d’intérêt ont généralement diminué entre 1980 et 2008.
Les dispositions d’appel intégral peuvent être coûteuses à exercer parce qu’elles exigent un paiement forfaitaire complet. Par conséquent, les sociétés qui utilisent des dispositions d’appel de fonds complets le font généralement parce que les taux d’intérêt ont baissé. Lorsque les taux ont baissé ou ont tendance à baisser, une société est davantage incitée à exercer les clauses d’appel en totalité. Si les taux d’intérêt ont baissé, les émetteurs d’obligations de sociétés peuvent émettre de nouvelles obligations à un taux d’intérêt inférieur. Ces nouvelles obligations nécessitent des paiements de coupons plus faibles à leurs investisseurs.
Avantages des Make-Whole Calls
Les make-whole calls sont meilleurs pour les investisseurs que les dispositions de call standard. Avec un call standard, l’investisseur ne recevrait que le principal en cas de call. Avec un call make-whole, l’investisseur obtient la VAN des paiements futurs.
Il existe en fait un cas où une disposition de call make-whole n’apporte aucun avantage. Considérons un investisseur qui achète une obligation à sa valeur nominale lors de sa première émission. Si l’obligation est immédiatement rachetée, alors l’investisseur récupère le principal et peut le réinvestir au même taux en vigueur sur le marché ouvert. L’investisseur n’a pas besoin de paiements supplémentaires pour être remboursé.
Les avantages des appels de fonds sont plus apparents après la chute des taux d’intérêt. Une fois encore, nous pouvons partir d’un investisseur qui a acheté une obligation à sa valeur nominale lors de sa première émission. Cette fois, supposons que les taux d’intérêt baissent de 10 % à 5 % après que l’investisseur ait détenu une obligation de 20 ans pendant dix ans. Si cet investisseur ne récupère que le principal, il devra réinvestir au taux inférieur de 5 %. Dans ce cas, la valeur actualisée nette des paiements futurs fournie par une clause de remboursement intégral compense l’investisseur pour avoir à réinvestir à un taux inférieur.
Les investisseurs sur le marché secondaire sont également conscients de la valeur des clauses de remboursement intégral. Toutes choses étant égales par ailleurs, les obligations avec des dispositions d’appel make-whole se négocient généralement à une prime par rapport à celles avec des dispositions d’appel standard. Les investisseurs paient moins d’argent pour les obligations avec des dispositions d’appel standard parce qu’elles présentent plus de risque d’appel.
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