Cos’è una Make-Whole Call?
Una clausola di call make-whole è un tipo di clausola di call su un’obbligazione che permette all’emittente di pagare anticipatamente il debito residuo. L’emittente in genere deve fare un pagamento forfettario all’investitore. Il pagamento è derivato da una formula basata sul valore attuale netto (NPV) dei pagamenti delle cedole precedentemente programmati e del capitale che l’investitore avrebbe ricevuto.
Punti chiave
- Una clausola call make-whole è un tipo di clausola call su un’obbligazione che permette all’emittente di pagare anticipatamente il debito residuo.
- Il pagamento è derivato da una formula basata sul valore attuale netto (NPV) dei pagamenti delle cedole precedentemente programmati e il capitale che l’investitore avrebbe ricevuto.
- Gli investitori tipicamente non si aspettano di dover usare questo tipo di clausola call, e le make-whole call sono raramente esercitate.
- Le make-whole call sono migliori per gli investitori delle clausole call standard.
Make-Whole Call
Comprendere le Make-Whole Calls
Le disposizioni di call make-whole sono definite nell’indenture di un bond. Queste disposizioni hanno cominciato ad essere incluse nelle indenture delle obbligazioni negli anni 1990. Gli emittenti in genere non si aspettano di dover utilizzare questo tipo di disposizione di call, e le call make-whole sono raramente esercitate. Tuttavia, l’emittente può decidere di utilizzare la sua disposizione di call make-whole su un’obbligazione. Allora, gli investitori saranno compensati, o resi integri, per i pagamenti rimanenti e il capitale dell’obbligazione come indicato nell’indenture dell’obbligazione.
In una call make-whole, l’investitore riceve un unico pagamento per il NPV di tutti i futuri flussi di cassa dell’obbligazione. Questo tipicamente include i pagamenti delle cedole rimanenti associati all’obbligazione sotto la clausola make-whole call. Include anche il pagamento del valore nominale del capitale dell’obbligazione. Un pagamento forfettario pagato a un investitore in una clausola make-whole call è uguale al NPV di tutti questi pagamenti futuri. I pagamenti sono stati concordati nella clausola make-whole call all’interno dell’indenture. Il NPV è calcolato sulla base del tasso di sconto di mercato.
Le make-whole call sono tipicamente esercitate quando i tassi di interesse sono diminuiti. Pertanto, il tasso di sconto per il calcolo del VAN è probabilmente inferiore al tasso iniziale quando l’obbligazione è stata offerta. Questo va a vantaggio dell’investitore. Un tasso di sconto NPV più basso può rendere i pagamenti di call make-whole leggermente più costosi per l’emittente. Il costo di una call make-whole può spesso essere alto, quindi tali disposizioni sono raramente invocate.
Le obbligazioni hanno meno probabilità di essere richiamate in un ambiente di tassi di interesse stabili. Le clausole di call sono state più problematiche quando i tassi di interesse sono generalmente diminuiti tra il 1980 e il 2008.
Le clausole di call make-whole possono essere costose da esercitare perché richiedono un pagamento forfettario completo. Di conseguenza, le aziende che utilizzano le clausole call make-whole di solito lo fanno perché i tassi di interesse sono scesi. Quando i tassi sono diminuiti o stanno tendendo più in basso, un’azienda ha un incentivo aggiunto per esercitare le disposizioni di call make-whole. Se i tassi d’interesse sono scesi, allora gli emittenti di obbligazioni societarie possono emettere nuove obbligazioni a un tasso d’interesse inferiore. Queste nuove obbligazioni richiedono pagamenti di cedole più bassi ai loro investitori.
Vantaggi delle Make-Whole Calls
Le make-whole calls sono migliori per gli investitori rispetto alle disposizioni di call standard. Con una call standard, l’investitore riceverebbe solo il capitale in caso di call. Con una call make-whole, l’investitore riceve il NPV dei pagamenti futuri.
C’è in realtà un caso in cui una disposizione di call make-whole non fornisce alcun beneficio. Consideriamo un investitore che compra un’obbligazione al valore nominale quando viene emessa per la prima volta. Se l’obbligazione viene immediatamente richiamata, l’investitore ottiene indietro il capitale e può reinvestirlo allo stesso tasso di mercato aperto prevalente. L’investitore non ha bisogno di ulteriori pagamenti per essere reso intero.
I vantaggi delle chiamate make-whole sono più evidenti dopo che i tassi di interesse scendono. Ancora una volta, possiamo iniziare con un investitore che ha comprato un’obbligazione al valore nominale quando è stata emessa per la prima volta. Questa volta, supponiamo che i tassi di interesse scendano dal 10% al 5% dopo che l’investitore ha tenuto un’obbligazione di 20 anni per dieci anni. Se questo investitore riceve indietro solo il capitale, l’investitore dovrà reinvestire al tasso inferiore del 5%. In questo caso, il NPV dei pagamenti futuri fornito da una clausola di make-whole call compensa l’investitore per il fatto di dover reinvestire a un tasso inferiore.
Anche gli investitori del mercato secondario sono consapevoli del valore delle clausole di make-whole call. A parità di altre condizioni, le obbligazioni con clausole di call make-whole sono in genere scambiate con un premio rispetto a quelle con clausole call standard. Gli investitori pagano meno per le obbligazioni con clausole call standard perché hanno più rischio di call.