Wat is een Make-Whole Call?
Een call-bepaling is een soort call-bepaling op een obligatie die de emittent in staat stelt de resterende schuld vervroegd af te lossen. De emittent moet doorgaans een forfaitair bedrag aan de belegger betalen. De betaling wordt afgeleid van een formule die is gebaseerd op de netto contante waarde (NCW) van eerder geplande couponbetalingen en de hoofdsom die de belegger zou hebben ontvangen.
Key Takeaways
- Een “make-whole”-callbepaling is een soort callbepaling op een obligatie die de emittent in staat stelt de resterende schuld vervroegd af te lossen.
- De betaling wordt afgeleid van een formule die is gebaseerd op de netto contante waarde (NPV) van eerder geplande couponbetalingen en de hoofdsom die de belegger zou hebben ontvangen.
- Investeerders verwachten doorgaans niet dat ze dit soort call-bepalingen zullen moeten gebruiken, en make-whole calls worden zelden uitgeoefend.
- Make-whole calls zijn beter voor investeerders dan standaard call-bepalingen.
Make-Whole Call
Begrip van Make-Whole Calls
Make-Whole call-bepalingen worden gedefinieerd in de indenture van een obligatie. Deze bepalingen werden voor het eerst in de jaren negentig in obligatie-indentures opgenomen. Uitgevende instellingen verwachten meestal niet dat ze dit soort call-bepalingen zullen moeten gebruiken, en make-whole calls worden dan ook zelden uitgeoefend. De emittent kan echter besluiten om gebruik te maken van zijn “make-whole”-callbepaling op een obligatie. In dat geval worden beleggers gecompenseerd voor de resterende betalingen en de hoofdsom van de obligatie, zoals vermeld in de obligatie-overeenkomst.
In een make-whole call ontvangt de belegger een enkele betaling voor de NCW van alle toekomstige kasstromen van de obligatie. Dat omvat meestal de resterende couponbetalingen in verband met de obligatie onder de make-whole call-bepaling. Het omvat ook de nominale hoofdsombetaling van de obligatie. Een forfaitair bedrag dat aan een belegger wordt betaald in het kader van een “make-whole”-callbepaling is gelijk aan de NCW van al deze toekomstige betalingen. De betalingen zijn overeengekomen in de “make-whole call”-bepaling in de indenture. De NCW wordt berekend op basis van de marktconteringsvoet.
Make-whole calls worden doorgaans uitgeoefend wanneer de rente is gedaald. Daarom zal de discontovoet voor de NPV-berekening waarschijnlijk lager zijn dan de oorspronkelijke rentevoet toen de obligatie werd aangeboden. Dat werkt in het voordeel van de belegger. Een lagere NPV-disconteringsvoet kan de make-whole call-betalingen iets duurder maken voor de emittent. De kosten van een “make-whole”-call kunnen vaak hoog oplopen, zodat dergelijke bepalingen zelden worden ingeroepen.
Obligaties worden minder snel gecalld in een klimaat van stabiele rentetarieven. Call-bepalingen waren meer aan de orde toen de rente tussen 1980 en 2008 over het algemeen daalde.
Make-whole call-bepalingen kunnen duur zijn om uit te oefenen, omdat ze een volledig forfaitair bedrag vereisen. Daarom doen bedrijven die gebruik maken van noodvoorzieningen dat meestal omdat de rente is gedaald. Als de rente gedaald is of een dalende tendens vertoont, heeft een bedrijf een extra stimulans om een make-whole call-bepaling uit te oefenen. Als de rente is gedaald, kunnen emittenten van bedrijfsobligaties nieuwe obligaties uitgeven tegen een lagere rente. Deze nieuwe obligaties vereisen lagere couponbetalingen aan hun beleggers.
Voordelen van make-whole calls
Make-whole calls zijn beter voor beleggers dan standaard call-bepalingen. Bij een standaard call ontvangt de belegger alleen de hoofdsom in geval van een call. Bij een make-whole call krijgt de belegger de NCW van de toekomstige betalingen.
Er is een geval waarin een make-whole call-bepaling geen voordelen biedt. Denk aan een belegger die bij de eerste uitgifte een obligatie koopt tegen pari-waarde. Als de obligatie onmiddellijk wordt afgelost, krijgt de belegger de hoofdsom terug en kan hij deze herbeleggen tegen dezelfde geldende open-marktrente. De belegger heeft geen extra betalingen nodig om te worden volgestort.
De voordelen van make-whole calls zijn het duidelijkst na een rentedaling. We kunnen opnieuw uitgaan van een belegger die een obligatie a pari kocht toen deze voor het eerst werd uitgegeven. Stel nu dat de rente daalt van 10% naar 5% nadat de belegger een obligatie met een looptijd van 20 jaar tien jaar heeft aangehouden. Als deze belegger alleen de hoofdsom terugkrijgt, zal hij moeten herbeleggen tegen de lagere rente van 5%. In dit geval compenseert de netto contante waarde van de toekomstige betalingen die door een “make-whole”-call-bepaling worden geboden, de belegger voor het feit dat hij tegen een lagere rente moet herbeleggen.
Beleggers op de secundaire markt zijn zich ook bewust van de waarde van “make-whole”-call-bepalingen. Als alle andere omstandigheden gelijk zijn, worden obligaties met een “make-whole”-callbepaling doorgaans met een premie verhandeld ten opzichte van obligaties met een standaardcallbepaling. Beleggers betalen minder geld voor obligaties met standaard call-bepalingen omdat ze meer call-risico lopen.